升息算什麼？日銀最大的挑戰才要開始

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中央銀行最希望宣布重大貨幣決策時，市場反應平靜。從這角度來看，日本銀行（央行）19日終結負利率、政策利率從負0.1%升至0%~0.1%區間，卻未激起市場動盪，日圓兌美元匯率仍逗留在接近150：1的低點，可說是日銀的一大勝利。

日銀在宣布最新貨幣決策時表示，可望「持久、穩定」地達成2%通膨目標，但也坦承「圍繞日本經濟景氣與物價的不確定性仍然極高」。所謂「極高的不確定性」，就央行術語來說，意指「任何事都可能發生」。

金融時報專欄作家哈丁指出，日銀最艱鉅的挑戰才要開始。畢竟日本的種種結構性挑戰，包括高齡化、人口萎縮、消費疲弱、公共負債高、經濟成長率低等，都還是揮之不去的問題。因此，日本利率轉正和2%的通膨目標能否持之以恆，還是一大問號。

「2025問題」臨頭

日本即將面臨所謂「2025問題」。屆時，二戰後嬰兒潮世代最年長的將年屆八旬，最年輕的也將滿75歲，死亡風險和醫療照護需求將開始加速升高。預料日本人口最急遽萎縮的階段，將在未來20年發生，直到本世紀中才可望穩定下來。在這種大環境下，日本經濟出現實質成長的前景幾乎黯淡無光；儲蓄的意願高亢，投資胃口卻低落。因此，基礎的實質（扣除通膨率）利率或許仍將徘徊在0%上下。

若把那個0%的實質利率加上2%的目標通膨率，那麼日銀的政策利率也許平均在2%附近。

即使這水準不高，也不容易持續達成。媒體大肆報導日本大企業今年準備大幅調薪，但少有跡象顯示薪資成長正遍及日本各行各業，顯示消費支出胃口大增的跡象也寥寥無幾。

即使支出真的提高，往往也跟醫藥和照護有關，而那些價格受制於法規規範，一旦需求增加，將導致藥品配給，而不是通膨。再者，即使利率升到2%，萬一遭遇艱困時局，日銀能降息刺激成長的空間也極其有限。不論何時衝擊來襲，日銀很可能發現政策利率再度跌回0%。

日銀有理由藉貨幣政策正常化傳達對經濟有信心的訊號，但借貸成本上調0.1個百分點本身不會起多大作用。在現階段，利率由負轉正，可給家庭和企業帶來一些鼓舞，但不足以標誌著日本利率持續走高的開端。

Fed降息是另一大考驗

哈丁認為，日本真正重大的考驗不在於日銀升息，而在未來美國聯準會（Fed）開始調降利率時，特別是在美國景氣大幅減緩逼Fed不得不大幅降息時。既然日銀往後升息的空間不大，Fed降利率更可能使美日利差鴻溝收窄。

那可能造成日圓升值，導致近幾年來助長日本通膨的外部壓力為之逆轉。到那時，日本就不得不倚賴國內薪資和消費支出來維持物價持續攀升。日銀能否在物價失控30年後重拾對物價水準的控制，真正的考驗將在彼時來臨。